导语:

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指数，对于基金投资者的参考价值不言而喻，它既是众多主动管理型基金的业绩参考基准，也是所有被动指数型基金的底层跟踪对象。

本期就来探讨一下，包罗万象的不同指数编制方法，会使指数呈现哪些不同特征，以及如何应对。

龙头型指数

以沪深300、中证100为代表的部分宽基指数，以及以科创50、创业板50为代表的部分主题指数，是大家耳熟能详的龙头型指数。

这类指数的编制规则里，重要原则之一是“相信市场投票结果”，即在判定哪些公司属于龙头时，或者说对指数成分股赋予权重时，市值越大的公司可能越容易被判定为龙头，市值越大的成分股可能也越容易被赋予更高权重。

冷门型指数

事物总不乏多样性，相对应的，也有一些编制规则迥异的指数，即市值越小的公司也可能越容易被纳入指数或者被赋予高权重，比如今年有所表现的红利低波100指数、万得微盘股指数等。

可能有小伙伴会纳闷：为什么红利低波100指数有这样的特征？理解这点，不妨摘取中证指数公司对于红利低波100指数的编制规则，其中一条是该指数成分股采用“股息率/波动率”加权，另一条是股息率=“过去三个会计年度分红总额/3/调整日总市值”，两条规则结合起来，假设其他因素不变，就不难得出“市值越小、权重越高”的结论。

不同编制规则的隐含特征

以上是一些对指数编制规则表观特征的解读，但不同编制规则其实还隐含了一些不易察觉的深层特征。

以沪深300指数和红利低波100指数为例，前者每半年对成分股进行一次定期调整，后者的调整周期为每季度。在沪深300指数定期调整时，大市值是加分项，编制规则会倾向将市值增长较快（近一年涨幅较大）的公司提高权重；而红利低波100指数则相反，会倾向将股息率增长较快（近一季度跌幅较大或近三年分红较多）的公司提高权重。

如此一来，沪深300指数在定期调整时便可能存在一定动量交易效应，而红利低波100指数则可能存在一定的逆向交易效应。

至于两种调整规则的优劣，可以从两个视角来考虑。一是从价值投资视角，在基本面不变的前提下，逆向交易可能比追逐动量相对合理一些。二是从市场情绪视角，在以个人投资者为交易主体的市场中，追逐动量可能相较符合多数投资者的交易习惯，因此当市场情绪较火热时，追逐动量可能比逆向交易更有博弈效率。

投资的应对

一些投资者可能更关心指数编制背后的实际投资意义。从这个角度出发，对于投资理念偏价值的投资者，如果看好沪深300等龙头指数的长期价值，相比投资被动指数基金，或许“偏好逆向投资的对应风格主动基金”值得侧重关注。

本期总结

指数在基金投资中的参考价值举足轻重，但不同指数的编制规则可能大相径庭，其中一点重要差异在于指数定期调整成分股时对于动量/反转效应的不同侧重，比如龙头型指数可能在定期调整时倾向侧重动量效应，但这种效应可能与价值投资的理念有所背离。

因此在投资这类龙头型指数时，一种可能的改进思路是寻找一些偏好逆向投资且风格匹配指数的主动基金。

本文来自华商基金资产配置部研究员李健。

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